发布时间：2022/7/26 10:22:50
1. 铁路旅客运输分担率稳居第一，平均运距降低
高铁技术蓬勃发展，赋能高铁运营。我国高铁从 2004 年正式通过中长期路网规划起， 至今共经历前铺阶段、起步发展阶段、技术领先阶段等三个阶段。现阶段，高铁客运动车 组在智能化、无人驾驶、绿色化、静音车厢等技术领域，也有重大进展。2020 年 12 月， 中车唐山机车车辆有限公司成功研制时速 350 公里高速货运动车组，该技术为未来发展高 铁货运带来了新的战略机遇。此外，根据《“十四五”现代综合交通运输体系发展规划》 要求，十四五期间要“推动交通用能低碳多元发展，积极推广新能源和清洁能源运输车辆， 稳步推进铁路电气化改造”，“轨交+新能源”将是未来铁路系统降本增效的重要发展方 向之一。
全国铁路固定资产投资总额基本维持在 8000 亿元左右，高铁造价成本持续上升。 2014 至 2019 年每年全国铁路固定资产投资完成额均在 8000 亿元以上，2020 年起全国 铁路固定资产投资完成额跌破 8000 亿元。从近年投产新线里程中高铁/普铁占比来看， 高铁整体占比较高。建设成本端的角度，近年随着征地拆迁成本、建安成本等费用的上涨， 高铁建设成本不断升高。
2021 年，全国高铁营业里程占全国铁路营业里程达到 27%。2020 年，高铁客运量 占铁路整体客运量比例达到 71%。2021 年全国铁路营业里程 15 万公里，其中高铁 4 万 公里，复线率 59.5%，电化率 73.3%。随着路网结构的完善和高铁技术的持续发展，未 来我国铁路将向“客高货普”的趋势发展，核心干线铁路的开行对数将持续上涨。
比较全球各国铁路网密度，未来我国铁路网仍有加密空间。现阶段，欧洲地区整体铁 路网密度较高，德国铁路路网密度达到 95.7 公里/千平方公里；2021 年，我国铁路路网 密度达到 15.67 公里/千平方公里，但较欧美发达国家仍有差距。
我国铁路客运量持续增长，铁路旅客运输分担率稳居第一。随着高铁网络日益完善和 服务水平的提高，2020 年铁路客运量占比达到 22.8%，相比 2013 年，客运量占比增长 超过一倍。从旅客运输分担率的角度，2015 年铁路旅客运输分担率超过公路，成为旅客 运输分担率占比最高的运输方式。2020 年，铁路旅客运输分担率达到 42.94%，公路旅 客运输分担率已下滑至 24.11%，这一趋势性的变化与我国高铁的快速发展和国家积极鼓 励绿色出行的倡导息息相关。
从平均运距的角度，2020 年铁路客运平均运距为 375 公里，民航客运平均运距为 1511 公里，这也反映出了两种运输方式从运距维度的各自差异化优势和旅客出行选择倾 向性。随着高铁的高速发展，铁路出行方式从传统的长途出行属性转变为长途+中短途的 复合属性出行方式，随着高铁沿线站城融合的不断发展，通勤流也成为高铁客运的增长极 之一。全国旅客平均运距从 2013 年的 130 公里增长至 2020 年的 199 公里，复合增速达 6.27%。结合《“十四五”现代综合交通运输体系发展规划》的内容，未来随着城际铁路、 市域铁路及高铁网络的不断完善和多层次轨道交通的融合发展，高铁作为绿色交通出行方 式，其客运服务优势将进一步凸显。
2021 年，铁路客运率先复苏且同比增速高于其他运输方式。2020 年和 2021 年交通 运输行业受新冠疫情影响较大，客流量同比 2019 年有较大跌幅，但随着疫情好转， 2020 年铁路客运量同比下降 39.8%，民航客运量同期下降 36.8%。2021 年，铁路客运量同比 增长 18.5%，民航客运量同期增长 5.5%。
2. 京沪高铁下辖线路线位资源优质稀缺，核心干线通道潜力逐步释放
2.1 京沪高铁线客运强度远高于全国平均水平
京沪高铁是我国“八横八纵”核心高铁干线通道，线位优质稀缺。京沪高速铁路与京 哈、太青、徐兰、沪汉蓉、沪昆等其他高速铁路相连接，对改善我国运输结构和综合立体 交通运输体系构建贡献巨大。京沪高铁开通于 2011 年，全长 1318 公里，连接北京南、 南京南和上海虹桥等全国性交通枢纽，设计时速 350 公里/小时，设计区间最小列车追踪 间隔为 3 分钟，随着复兴号的投入使用，单程最快 4 小时 26 分。京沪高铁作为我国“八纵八横”规划高铁干线之一，连接北京、上海两大超一线城市，共设 24 站，其中始发站 5 个，中间站 19 个，其中有全国性交通枢纽徐州东站，以及天津南、苏州北等重要站点。
京沪高铁线客运强度远高于全国平均水平。2019 年，京沪高速铁路全线运送旅客 2.15 亿人次，占全国高铁旅客发送量的 9.12%；同期，我国高铁运营里程达到 3.5 万公里，京 沪高铁里程占全国高铁运营里程比例为 3.77%。以客运强度指标来衡量，京沪高铁线路客 运强度达到 447 人次/公里*日，全国高铁客运强度为 185 人次/公里*日，京沪高铁线路 客运强度约为全国高铁平均客运强度的 2.4 倍。
京沪高铁作为我国高铁技术的集大成者，不断加强高铁技术创新力度，通过先进技术 赋能运营。近期取得的研发成果包括：公司主导自主研发的中国标准智能快速钢轨打磨原 型试验样车、自主创新基于高压水射流精准破拆无砟轨道后浇带劣化“微创”整治技术、 北斗+5G 无人机综合巡检技术、自主研制北斗+惯导轨检小车、激光沉降监测仪，通过技术研发实现公司综合运维管理系统智能化水平的提高，通过运营、维护系统的创新带动运 维成本优化、运营安全进一步提高、运营效率改善。
2.2 京福安徽下辖四条线路发展潜力巨大
京沪高铁已收购京福安徽 65%的股权，并且于 2020 年起并表。京福安徽旗下四条高 铁线路总计 1181.6 公里已全部投入运营，其中营业里程为 592 公里的商合杭铁路安徽段 于 2020 年 6 月 28 日正式投入运营。合蚌客专、合福铁路安徽段、商合杭铁路安徽段、 郑阜铁路安徽段等线路与京沪通道、沿江通道、沪昆通道、陆桥通道、京港澳通道等高速 铁路主干线相连，处于“八纵八横”南北通道和东西通道的交汇点，连接上海、南京、杭 州、合肥等长三角主要城市，具有明显的网络优势和通道红利，对于改善我国东部地区交 通结构，完善综合交通运输体系，推进长三角一体化具有重要意义。
京福安徽公司仅提供路网服务业务，下拥合蚌客专、合福铁路安徽段、商合杭铁路安 徽段、郑阜铁路安徽段等四条高铁线路：
1） 合蚌客专：北起蚌埠市与京沪高铁在蚌埠南站接轨，南至合肥枢纽，全长 132 公里，设计时速 350km/h，沿途 6 个车站，已于 2012 年 10 月开通运营，与合 宁、合武铁路相连接，是京沪通道与沿江通道间快速连接线。 战略意义：连接“八纵八横”中的 2 条，京沪线与沿江通道。
2） 合福铁路安徽段：自安徽省合肥北城引出至合肥南站，向南进入江西，营业里程 388.6 公里，设计时速 350km/h，沿途 12 个车站，已于 2015 年 6 月开通，向 北通过合蚌客专与京沪高铁连接，是京港（台）通道的重要组成部分。 战略意义：核心干线，京港通道组成部分。
3） 商合杭铁路安徽段：在安徽经过亳州、阜阳、淮南、合肥、芜湖、宣城，营业里 程 592 公里，设计时速 350 km/h，工程于 2015 年 11 月开工，已于 2020 年 6 月开通，是有效连接中原、江淮与长三角重要的交通干线。 战略意义：重要干线，连接中原与长三角，京港通道组成部分；缓解徐蚌区段压 力，战略协同。
4） 郑阜铁路安徽段：位于安徽阜阳市，营业里程约 69 公里，设计时速 350 km/h， 工程于 2016 年 8 月开工，已于 2019 年 12 月开通，是中部铁路网重要连接部 分。 战略意义：河南省“米字型”高铁的延伸，豫皖两省间快速客运通道，连接中原 地区和东南沿海地区。
线路资产位于安徽省，当地经济增长态势良好，人口密集，促进高铁出行需求增长。 安徽省近年来发展迅速，GDP 增速快于全国平均水平。省内以合肥市为代表的地方政府 积极推动招商引资工作，以产业基金形式带动各类新兴产业在当地扎根，如半导体产业、 新能源产业，大幅带动当地税收增长和就业。诸多知名企业的入驻，吸引国内高端人才来 当地就业，促进当地消费的同时，大大提升当地居民生活品质及出行需求。
3. 京沪高铁未来业绩的成长性：产能、需求、价格
从公司现阶段整体收入构成的角度，公司主要业绩驱动因素仍然是运输类业务。2021 年公司营业总收入约为 293 亿元，其中，客运收入为 99.7 亿元，占比 34.02%；路网服 务收入为 188.8 亿元，其中，京沪高铁线路网服务收入达到 143.35 亿元，在公司总收入 中占比为 48.92%；京福安徽公司收入为 45.44 亿元，在公司总收入中占比 15.51%；其 他收入为 4.56 亿元，占比 1.56%。关于多元化经营业务板块，现阶段主要收入来源为商 业租赁和沿线土地租赁，该部分业务整体占比较小，但毛利率较高。
针对京沪高铁公司下辖线路运输业务的成长性，应该以两种不同的驱动逻辑来衡量， 一种是供给约束下的可满足需求逻辑，主要涉及京沪高铁线路；另一种是需求增长驱动的 逻辑，主要涉及京福安徽下辖 4 条线路。
3.1 产能约束-京沪高铁线路未来通过能力预估
结合高铁平行运行图通过能力计算公式，对于京沪高铁全线，其全线预留综合施工维 修垂直天窗时间为每日 0:30-4:30，时长为 240min，期间列车不可运行，在运行图中形成 能力空费三角区；对于京沪高铁担当车，上海虹桥站至北京南站全线，列车有效发车时间 段为 6:30-19:00，共计 750min；假设追踪间隔时间为 3min、4min、5min 三种情形。
据有关专家研究3，将运行图时间设定为 6:00-24:00，发车间隔为 4min 且列车运行速 度在 350km/h 情况下，运行图可铺画列对数为 195 对，约为 10.8 对/小时；有效利用时 间段为 6:00-22:00 情况下，运行图实际可铺画列对数约为 173 对；由此可推导出，追踪间 隔 4min 情形下，通过能力利用率约为 72%（173 对/240 对=72%）；在追踪间隔为 3min 情形下，运行图预计可铺画列对数约为 230 对（320 对*72%），约为 14.3 对/小时。
根据日本东海道新干线 2022 年 7 月时刻表，在其最高峰时段内（如 16:00-19:59）， 发车对数达到 17 对/小时，最小发车间隔为 3min。针对京沪高铁线在追踪间隔为 3min 情形下的每小时可开行列对数预估值（14.3 对/小时），该值小于日本东海道新干线高峰时段 的每小时开行对数。
3.2 客运业务：远期量稳价增，主打高品质标杆列车
业务模式：公司客运业务采取委托运输管理的模式，京沪高铁公司在京沪高铁线上委 托铁路局开担当列车，公司向铁路局支付委托管理费、动车组使用费等。决定客运业务收 入规模及增速的主要影响因素是票价和客运量
量：近期疫情修复，远期缓慢增长观点 1：客运业务短期内受疫情影响，2022 年上半年客运量相比 2020 年同期受损更 严重，随着疫情影响减弱，下半年开始客运量触底回升，预计 2022 年本线客运量低于 2020 年水平。2016 年以来，本线客运量基本在 5000 万人次/年以上，2020 年受疫情影响，下 跌 47.9%。2021 年，京沪高铁全年客运量同比增长 27.1%，同期，全国铁路客运量同比 增速为 18.5%，京沪高铁线本线客运量反弹优势明显。受上海疫情影响，2022 年二季度， 京沪高铁本线车开行对数基本保持在 1 对/天，对上半年整体本线客运量影响巨大。2022 年 5 月 30 日，国铁集团召开全路电视电话会议，期间，国铁集团将 2022 年国家铁路旅客 发送量调低至 21 亿人次左右，同比 2021 年减少 17%左右，仅为疫情前的 58.68%。
观点 2：结合当前疫情情况，预计京沪高铁本线客运量 2024 年可恢复至疫情前水平， 之后，本线客运量增速放缓。回顾京沪高铁 2017 年至 2019 年本线客运量，三年复合增速为 1.5%。其中，2019 年客运量同比降低 1.2%。从客座率的维度来看，2016 年-2019 年 Q3 京沪线本线车客座率基本在 80%左右。随着公司持续引进具有新型动车组技术的列车 （如静音车厢技术等），预计本线客运量未来有望以较低速度增长。